2003년 이후 ELS와 EU가 발행되기 시작한 이투, 해마다 ELS 시장 규모는 증가해 왔다. 그 결과 ELS 상품에 투자하는 투자자들도 해마다 증가하며 거래량도 급증하고 있다. 그 결과 현재 ELS와 ELW에 관련된 국내 장외파생상품 거래의 큰 부분을 차지하고 있다. 이에 ELS와 ELW 에 대한 국내외 학자들의 연구가 활발히 수행되었고, 상당한 발전을 이뤄왔다. ELS와 ELW에 대한 기존의 연구는 ELS와 ELW의 가격 행태, LP유무의 필요성, ELS와 ELW 상품의 해당 기초 자산의 수익률 및 변동성 등을 분석한 연구들이 활성화 되어 있다.
ELS와 ELW 상품의 공통적인 특징은 투자자에게 일정금액의 수수료를 받고 변동성에 배팅을 한다는 것이다. 특히 ELS 상품인 경우에는 원금 보장을 받고 투자를 할 수 있는 상품도 존재하지만 상당히 높은 레버리지 효과를 제공하며 원금 손실의 가능성과 규모도 큰 ELS 상품도 존재한다. 또한 ELS 상품은 발행 회사가 득점력을 발휘하여 해당 ELS 상품의 기초자산의 시장 가격을 의도적으로 왜곡하여 발행 회사에 유리하게 ELS 상품의 행사 시점 결과를 얻어낼 수 있는 유인도 존재할 수 있으나, 이 부분에 대한 연구 자료는 찾아보기 어려웠다.
이에 본 연구에서는 현재 발행된 ELS 상품들을 대상으로 만기 행사 시점 혹은 조기 행사 시점에 해당 기초 자산의 시장 가격 왜곡 현상이 존재하는지 살펴보고자 하였다.
연구대상은 2005년 1월부터 2009년 12월까지 전자공시 (http://dart.fss.or.kr/)에 공시된 증권신고(파생결함증권) ELS 상품 형태로 상품을 표본으로 하였다. 분석의 필요에 의해서 기초자산의 대상인 해당 기업이 ELS 상품 만기일 전에 상장폐지 되거나 거래 정지가 이루어진 경우, 기초자산이 KOSPI200, NIKEEI 지수와 HSCEI 지수를 제외한 기타 해외 지수나 해외 개별 기업들은 제외하였다. ELS 상품의 해당 기초자산의 만기일 혹은 조기 행사일 시점의 수익률이 평균적인 수익률과 차이가 존재하는지 분석하기 위하여 이분산 가정 분산 분석 방법을 활용하였다.
먼저 전체 표본을 분석한 후에 전체 표본에서 지수를 제외하고, 개별 기업을 기초자산으로 하는 표본만을 추출한 후 평균 차이가 존재하는지 분석하였다. 다음으로는 ELS 상품의 기초자산의 시가 총액의 정도에 따라 시가 총액이 높은 집단과 낮은 집단간의 수익률에 차이가 있는지 분석하였다. 마지막으로 BLS 상품의 기초 자산이 개별 기업이면서 만기 행사된 경우와 기초 자산이 개별 기업이면서 조기 행사된 경우를 구분하여 분석하였다.
실증 분석의 결과 ELS 상품의 기초 자산의 시가 총액이 5조원 미만인 경우인 표본을 추출한 경우에 만기일 혹은 조기 행사일 시점에 기초 자산의 일일 수익률이 차이를 보였으며, 그 이외에는 차이가 없는 것으로 확인되었다.
다음으로 ELS 상품의 행사 시점에 기초 자산 당일의 최고가와 최저가 간의 차이의 일일 변동성이 1, 2, 3 영업일 전 최고가와 최저가 간의 차이의 일일 변동성과 평균적으로 차이가 존재하는지 분석하였다. 실증 분석의 결과 최고가와 최저가 간의 차이의 일일 변동성에 차이가 행사 시점과 1, 2, 3 영업일 전 사이에 차이가 존재하지 않는 것으로 나타났다.
본 연구에서 시행한 실증 분석 결과를 통해, ELS 상품의 조기 행사일 혹은 만기일에 기초자산의 일일 수익률이 의도적인 불공정 행위로 다르게 나타난다고는 할 수 없었다. 다만 시가 총액으로 구분하였을 때 가장 작은 그룹인 5조원 미만인 그룹에서 기초자산의 일일 변동성이 차이를 보여 증권회사의 개입이 비교적 쉬운 시가 총액이 작은 개별 기업의 ELS 상품에 대한 주의가 필요하다는 것을 확인할 수 있었다. 건전한 금융 시장 거래를 위해서는 ELS 상품에 대한 지속적인 주의와 관리 감독의 필요성을 다시금 환기시켰다는 데에 그 의의가 있다고 하겠다.